祛魅与重构:金融创新的法律困局及其突围——以资本市场为中心的观察(三)

作者:李安安 发布时间:2014-02-19 11:54:06         上一篇 下一篇

三、观念更新与范式转型:金融创新的应然基调

金融创新欲破解“有法律无秩序”的难题,走出制度进化与路径依赖的二律背反迷局,需要一场深刻的思想观念调整和制度范式转型。所谓“理论是实践的先导,思想是行动的指南”,如果对金融创新存在认识观念的误区或指导思想的偏差,则会贻误金融创新实践;相反,如果没有合理的金融创新制度范式,则再好的金融创新思想观念也无济于事。因此,与时俱进的观念调适和革故鼎新的范式转型相结合才是金融创新的应然基调。

(一)金融创新应有观念之确立

2008年金融危机发生后,批判与反思金融创新的言论甚嚣尘上,普遍性地将金融创新视为金融危机的罪魁祸首,甚至有不少人认为这场资本主义的危机标志着美国新自由主义时代的终结。然而,回到我国的现实语境,我们面临的现状不是创新过度而是创新不足,如在公司融资方面,直接融资与间接融资的比例严重失衡、债权融资远远滞后于股权融资、市场型间接融资体系形似而神不至,[1]资本市场难以为成千上万的中小公司提供融资服务。[2]尽管《公司法》与《证券法》在2005年的修订为资本市场的金融创新打开了空间,但金融创新所依赖的法制权威性、法制整合力、法制公信力、法制执行力、法制创新力等因素尚未齐备,金融创新与法制变革的良性互动关系尚未形成。[3]因此,我们需要的是在加强金融监管的前提下鼓励、培育和引导金融创新而不是因噎废食地抑制、阻却甚至扼杀金融创新,正如有学者所言,我国未来经济的发展如果要得到金融资本全面的支撑,那么政府就必须因时制宜地对金融市场松绑,就必须学会在监管与创新中寻求均衡,就必须勇于接受金融创新的挑战并探究我国金融法律制度的创新之路。[4]从某种意义上说,鼓励、培育和引导金融创新是资本市场法制的基本价值追求,理应成为资本市场法制的固有观念。

理性看待和正确处理金融创新与金融效率、金融安全、金融公平的关系同样需要一场观念的洗礼。学界对金融创新与金融效率的关系已经达成基本共识,普遍认为金融创新是提高金融效率的有效手段,金融效率的状况对金融创新的产生与发展起着制约或推动作用。但这一共识对于深入理解金融创新与金融效率的关系尚显不足,本文认为金融创新应当重点关注制度适应性效率(institutional adaptive efficiency),立足于对资本市场体制效率的推动与促进。所谓制度适应性效率,就是制度依据经济社会环境的发展变化而应时而动,不断提高制度适应经济社会发展的要求,减少经济社会发展过程中的不确定性,提高制度竞争力。[5]所谓体制效率,是指承担了激励、配置、保险和约束四种分类功能的一组经济制度安排,是对一国经济组织形式的整体概括。[6]将制度适应性效率和体制效率纳入金融创新的功能视野,赋予了金融创新全新的时代内涵,也有望开启资本市场法治建设新的视窗。金融创新与金融安全的关系无论是在学术界还是实务界均存在较大的观念误区,人们已经习惯于将二者视为一对矛盾范畴,它们之间似乎有一种难以调和的紧张关系。其实,金融安全与金融创新并不矛盾,这是因为金融创新是金融业持续发展的基础,是金融发展的源动力,有效的金融创新提供了一种基于市场的风险化解和防范机制,因此鼓励金融创新才是实现金融安全最根本的措施。[7]与其固守金融安全的单向思维,不如放开金融创新的盲目管制,资本市场法律规则面向金融创新理应采取“疏胜于堵”的宽容态度。金融创新与金融公平的关系很少被提及,作为金融法新理念的金融公平也只是近年内才受到学界关注。所谓金融公平,是指在金融活动中,各类主体不因自身经济实力、所有权性质、地域和行业等因素而受到差别对待,能够公平地参与金融活动,机会均等地分享金融资源,形成合理有序的金融秩序,并通过金融市场实现社会整体利益的最大化。[8]作为金融效率与金融安全价值冲突的调和者,金融公平可以成为金融创新正当性的判断标准,即如果一项金融创新有助于市场主体公平参与金融活动、公平进行金融交易、公平享受金融福利,则该金融创新本身的正当性毋庸置疑;反之,如果一项金融创新剥夺了部分人的权利和机会,扭曲了财富分配机理,伤及了社会福利,则该金融创新本身须接受合法性审查。

此外,金融创新的知识产权保护理念、司法审查理念与责任规制理念同样需要更新。随着知识经济的加速到来,资本市场的竞争演变为知识的获取、占有和利用的竞争,获取引领金融潮流的新技术和新产品意味着占据了资本市场的主动权。在国家知识产权战略实施的大背景下,金融机构应树立和强化知识产权的法律观念,综合利用著作权、专利、商标和商业秘密等多种模式保护金融创新成果,如对浮动利率债券上的艺术创作、认股权证明书申请著作权保护,对二板市场的自动化交易系统、股指期货的现金管理系统申请专利权保护等。金融创新的司法审查应从管制主义走向自在主义,慎重解释和把握自治与强迫的界限,尊重公司自治和市场逻辑,坚持裁判宽容,采取更为宽缓和灵敏的审理方式,回归司法者而非立法者的立场。[9]尤其是在金融创新大众化的背景下,金融司法必须正确处理司法能动与司法克制、司法感性与司法理性、法律适用与民意影响三方面的辩证关系,公正、安全和最大化地保护社会民众的金融权益。[10]金融创新的责任规制理念,一方面要针对金融创新的复杂性进行权利倾斜性配置,加重金融机构的法律责任,强化对中小投资者的特别保护;另一方面要置于公共利益的立场强化金融监管机构的监管责任,重申市场纪律,使金融创新不偏离社会正义的价值轨道。

(二)金融创新范式的结构性转型

当前,我国正经历着一场深刻的政治、经济和社会转型。唐德刚先生将这场转型形象地称为“历史三峡”,认为通过“历史三峡”是历史的必然,到那时“晴川历历汉阳树,芳草萋萋鹦鹉洲”,人们在喝彩声中,就可扬帆之下,随大江东去,进入海阔天空的太平洋了。[11]政府主导的资本市场制度变迁模式和外生性主导的金融创新范式构成了“历史三峡”的一部分,其结构性转型前景可期,但过程曲折。鉴于外生性主导的金融创新范式难以为继以及资本市场国际化的方向不可逆转,我国必须坚定不移地坚持市场化的改革方向,从外生性金融创新走向内生性金融创新,通过政府引导、市场跟进的制度变迁模式推动资本市场的制度创新。这场结构性转型需要重点处理好两个关系,一是行政管制与市场机制的关系,二是金融创新与金融监管的关系。行政管制与市场机制的关系是资本市场法制的核心问题,构成了资本市场其他问题的源头,如证券法范畴中形式意义的证券市场小于实质意义的证券市场,证券发行审核部门二元并存等,实质是现行资本市场行政管理体制职权划分的结果;证券交易所公法人化,证监会对上市公司和证券公司的深度控制,实质是行政监管全面管控证券市场的具体反映;证券业协会功能不昌并缺乏独立发展空间,司法机制在维持和恢复证券市场秩序上功效不显,实质是证券市场行政监管机制运行产生排他效应的自然结果。[12]过严的行政管制抑制了资本市场的创新活力,削弱了资本市场的竞争力,也导致资本市场的一些本土性问题演化为外在的行为扭曲、利益失衡和秩序混乱,正如有学者所言,政府是公有产权管理者,同时又是市场制度供给者和市场秩序维护者,由于自身特殊利益偏好,政府行为演化为市场内在要素,形成一种权力选择市场,以公共利益理论为基础的单向度资本市场制度体系无法有效制约政府行为,更难以实现公私产权的市场制衡。[13]放松对资本市场的行政管制,首先需要行政监管机构向证券交易所、证券业协会等资本市场自律团体转移权力和释放权力,如将金融创新产品的认定权授予证券交易所,把对上市证券的选择权还给证券交易所,依此激发市场主体的创新动力,助推外生性金融创新向内生性金融创新转变。其次,进一步拓宽金融创新的规则空间与监管空间。对属于自律职能范围的事情应尽量避免由于法律上的刚性规定影响到资本市场的发展,对一些暂不具备在法律中规定的金融创新事项,也可先考虑由业务规则作出规定,待条件成熟再上升到法律层面予以规制。[14]因此,资本市场的监管方式应实现从准入监管到行为监管的转变,将产品、业务、机构和人员的行政许可改为备案制,由交易所对各自交易场所公司上市、新产品发行、信息披露等进行监管。

放松行政管制后的资本市场必然会出现金融创新蓬勃发展的景象,但金融创新不能成为脱缰之马,而必须置于金融监管的有效射程之内。从某种意义上讲,对金融创新的金融监管是一种“必要的恶”,监管者应当是理性的保守者,而非狂热的激进者和不负责任的纵容者。在一个管制宽松的制度环境中,如果没有有效的金融监管,则金融创新的发展极易偏离实体经济的需要,异化为少数人剥削多数人的工具,伤及社会福利,危害市场秩序。有学者将这种现象称为“金融主义”(financialism),并认为金融主义导致当代人劫掠后代人财富并危害国家安全,其本质是不道德的,因此,必须摧毁金融主义,回归资本主义。[15]为了避免重踏美国式“金融主义”覆辙,我国对金融创新的监管必须特别强调审慎监管的理念,以实体经济为依归,鼓励面向普通投资者和普通消费者的金融创新。对于股权互换、股份出借、资产证券化、信用衍生品等金融创新工具而言,则应通过权利配置、风险控制、责任设定等予以限制,推动虚拟经济向实体经济的适时回归。良好的金融监管,应该是既能极大地促进金融创新的发展,又能有效地控制金融创新的风险。金融创新与金融监管之间既存在互动关系,也是一个动态的博弈过程。金融市场的发展一方面需要金融创新作为动力,另一方面又需要加强金融监管以维护金融安全,以利于金融业持续和健康稳定的发展。但在资本市场实践中,金融创新与金融监管的竞争性平衡极难实现,这是因为金融创新以金融效率为价值目标,金融监管以金融安全为价值目标,而金融效率与金融安全的关系历来处于“剪不断、理还乱”的纠结状态,金融危机的治乱循环亦难以走出“自由放任→金融危机→金融管制”的周期性怪圈。本文建议,在对金融创新进行金融监管的过程中引入金融公平的价值坐标,以金融公平来整合金融效率与金融安全的价值冲突,消解金融创新与金融监管之间的内在张力,实现资本市场法制经济效果、社会效果和法律效果的统一。同时,金融监管需要跳出金融机构和监管部门相互博弈而造成的“管制→放松管制→重新管制”的轮回,塑造针对金融创新的逆周期金融监管体制。此外,还需要特别强调的是,对金融创新的金融监管必须打破对欧美资本市场法制的盲目崇拜,走出唯“美”主义或唯“欧”主义的法律迷恋,打破其在国际金融规则创新中的话语霸权,树立民族自信,走向国家理性。[16]

四、金融创新的祛魅与返璞——代结语

在国际资本市场格局中,中国资本市场无疑是一个新角色。如果以深、沪两家证券交易所的成立为标志,中国资本市场仅有20余年的发展历史。20年在历史长河中只不过是沧海一粟,却在人类的资本文明史上留下了浓墨重彩的一笔,“中国模式”与“北京共识”成为对此最精妙的注脚。[17]然而,如果“中国模式”取得持续的成功,如果“北京共识”续写新的传奇,必须仰仗金融创新的力量,激发市场主体的创新活力,理顺行政管制与市场机制的关系,妥善处理好金融创新与金融监管的关系,实现金融创新的祛魅与返璞。唯有如此,我国的资本市场才能走出“新兴加转轨”的“历史三峡”,立足于全球资本市场的前沿阵地并成为金融创新的最佳试验场所。


[1] 市场型间接融资是有别于传统的银行间接融资和资本市场直接融资外的一种融资方式,被称为“第三金融”,它是以金融中介机构为资本市场的主要参与主体,通过开展金融创新业务,向全社会提供依托市场的专业化投融资服务。参见杨东:“市场型间接金融:集合投资计划统合规制论”,载《中国法学》2013年第2期;孙立行:“市场型间接融资体系与中国融资体制改革取向”,载《金融论坛》2009年第1期。

[2] 蒋大兴:“公司组织形态与证券(融资)权利——摒弃有限公司改制上市的法律习规”,载《现代法学》2013年第1期。

[3] 蔡奕:“法制变革与金融创新——兼评《证券法》、《公司法》修订实施后的金融创新法制环境”,载《中国金融》2006年第1期。

[4] 黎四奇:“《多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法》之透析及对中国的启示”,载《暨南学报(哲学社会科学版)》2012年第10期。

[5] 黄信:“经济转型、制度环境与制度适应性效率”,载《社会科学战线》2011年第9期。关于制度适应性效率更深入的分析,可参见Ahrens, Joachim, Jünemann, Patrick, Adaptive efficiency and pragmatic flexibility: Characteristics of institutional change in capitalism, Chinese-style, Forschungspapiere Research Papers, 2009∕03.

[6] 吕忠梅、陈虹:《经济法原论》,法律出版社2007年版,第124页。

[7] 张忠军:“论金融法的安全观”,载《中国法学》2003年第4期。

[8] 冯果:“金融法的三足定理及中国金融法制的变革”,载《法学》2011年第9期。

[9] 蒋大兴:“公司自治与裁判宽容——新《公司法》视野下的裁判思维”,载《法学家》2006年第6期。

[10] 潘云波、周荃:“金融创新大众化对金融司法的新需求与回应”,载《金融教学与研究》2012年第4期。

[11] 唐德刚:《晚晴七十年》,岳麓出版社1999年版,第7页。

[12] 陈甦、陈洁:“证券法的功效分析与重构思路”,载《环球法律评论》2012年第5期。

[13] 伍文辉:“资本市场秩序的宪法选择”,载《法制与社会发展》2012年第5期。

[14] 上证所-山东证监局联合课题组:“证券法功能定位的国际比较与我国证券法的完善”,第22期上证联合研究计划课题报告,2011年11月。

[15] [美]劳伦斯·E.米切尔:“反思金融主义:一个历史的视角”,施天涛、袁田译,载《清华法学》2012年第4期。

[16] 关于“国家理性”(reason of state)更深入的论述,可参见许章润:《现代中国的国家理性——关于国家建构的自由民族主义共和法理》,法律出版社2011年版,序言第6-7页;许章润:“置身邦国,如何安顿我们的身心——从德国历史学家迈内克的欢欣雀跃论及邦国情思、政治理性、公民理性与国家理性”,载《政法论坛》2013年第1期。

[17] 郑永年:“国际发展格局中的中国模式”,载《中国社会科学》2009年第5期;[日]大西广:“拥护北京共识——高速发展型的政府·市场的最佳组合”,谭晓军编译,载《当代世界与社会主义》2012年第1期;童之伟:“中国模式之法学批判”,载《法学》2012年第12期。


文章出处:《证券法苑》第9卷