金融法制的完善和展望（上）
中国证券法学研究会访日代表团学术报告会
内容提要: 5月13日，“第三届金融法高峰论坛：金融危机背景下金融法制的完善和展望”在中国人民大学逸夫会议中心举行，此次金融法高峰论坛也是中国法学会证券法学研究会访日代表团学术报告会，由中国人民大学法学院（金融法研究所、日本法研究所）和中国法学会证券法学研究会共同主办，中国人民大学法学院团委承办。中国法学会证券法学研究会会长、中央财经大学法学院院长郭峰教授，中国法学会证券法学研究会副会长、中国人民大学法学院董安生教授，中国法学会证券法学研究会副会长、北京大学法学院教授甘培忠教授，中国法学会证券法学研究会副会长、清华大学法学院施天涛教授，中国法学会证券法学研究会常务理事、最高人民法院民二庭周伦军法官，中国法学会证券法学研究会副秘书长、中国人民大学法学院杨东副教授等六位学者分别作了主题发言。中国法学会银行法学研究会副会长、中国人民大学法学院经济法教研室副主任徐孟洲教授，中国法学会银行法学研究会常务理事、中国人民大学法学院朱大旗教授，中国人民大学商法研究所所长、中国法学会证券法学研究会常务理事刘俊海教授分别作了点评。论坛由中国人民大学法学院杨东副教授主持。新华社、中国证券报、东方早报等多家媒体对研讨会进行了采访和报道。研讨会正式开始前，中国人民大学法学院副院长王轶教授出席并代中国人民大学王利明副校长致辞。王利明副校长在书面致辞中首先热烈祝贺此次研讨会的召开，他在致辞中说当前金融危机虽然不能说逐渐加深，但是也尚未有明显转机的迹象。研究探索金融背景下的金融法制的完善问题应该说是世界性难题。也是我国在完善资本市场、金融市场过程中的重要课题。我们需要观察、分析、研究国外的金融法制的最新动向和发展趋势。所以，召开此次金融危机法制方面的高峰论坛具有重要意义。中国法学会证券法学研究会会长、中央财经大学法学院院长郭峰教授也代表主办单位之一中国法学会证券法学研究会致辞。他介绍了证券法学研究会成立以来在理论和实务方面为推进我国证券法律制度建设所做的努力，并简单介绍了证券法学研究会赴日考察情况。此次报告会主要围绕日本自上个世纪九十年代末以来在资本市场建设及金融监管方面的经验、教训，我国金融市场应如何引以为鉴、如何完善法制建设完善等主题予以展开。 中国人民大学法学院董安生教授作了关于日本主板证券市场考察启示的报告。主要从日本主板市场的国际化发展、交易制度应当适应交易需求、集中性金融交易市场三个方面介绍了自上世纪90年代以来日本主板市场及金融监管的变革和对中国证券市场建设的启示。董教授认为日本在采取国际会计准侧鼓励境外企业在日本发行上市方面、采用多种交易制度满足市场需求和进行金融产品的集中监管方面是成功的并值得我国借鉴。北京大学法学院甘培忠教授结合美国次贷危机的原因介绍了日本在金融监管方面的情况。甘教授谈到日本制度建设完善比较早以及日本对证券市场特别是对金融衍生产品的全面监管是日本在本次危机中损失较少的原因之一。中央财经大学法学院郭锋教授以“金融危机：自由主义与管制主义的博弈”为题，深入分析反思了美国次贷危机的成因。郭教授认为，应该建立管制主义支配下的自由金融市场体系，处理好金融发展、金融创新和金融监管的关系，金融立法应及时地进行修改和完善，建立大一统的金融监管体制以便能随时覆盖金融市场中释放和暴露出来的风险点。周伦军法官是最高人民法院民二庭负责证券法司法解释的法官，他在发言中介绍了日本证券侵权行为民事赔偿的立法及其实务运作情况，他认为日本在证券法的体系和具体规则设置、规则的合理化方面以及证券法民事责任的落实方面与中国面临着同样的问题。清华大学法学院施天涛教授结合美国和日本金融监管方面的经验和教训谈到我国金融监管方面应注意的问题。施教授认为，市场行为的监管，利益集团的监管，对监管者的监管是很重要的。接着，徐孟洲教授、朱大旗教授、刘俊海教授分别作了精彩的点评，引起了广泛反响。最后，杨东副教授分别从建立大一统的金融监管体制和进行金融商品统合立法等方面作了全面而精炼的总结。 会后，参加高峰论坛的校内外人士和同学们纷纷表示，此次金融法高峰论坛恰当其时，希望以后围绕金融危机问题继续开展类似高峰论坛。第三届金融法高峰论坛取得了圆满成功！（杨东、石运雷）
嘉 宾: 王利明 中国人民大学副书记兼副校长、教授、中国法学会民法学研究会会长
韩大元 中国人民大学法学院院长、教授、中国法学会宪法学研究会会长
议 题：金融危机、金融监管、创业板、股指期货、证券民事诉讼、金融统合立法
演 讲：郭峰 中国法学会证券法学研究会会长、中央财经大学法学院院长：《自由主义与管制主义的博弈》
董安生 中国法学会证券法学研究会副会长、中国人民大学法学院教授：《日本的主板、创业板、AIM板》
甘培忠 中国法学会证券法学研究会副会长、北京大学法学院教授：《防范金融海啸的日本堤坝是如何构筑的——从衍生品交易监管说起》
周伦军 中国法学会证券法学研究会常务理事、最高人民法院民二庭法官（负责证券法司法解释）：《日本的证券侵权责任》
杨东 中国法学会证券法学研究会副秘书长 中国人民大学法学院副教授：《日本金融商品交易法出台的背景与核心内容》
点 评：施天涛 中国法学会证券法学研究会副会长、清华大学法学院教授
徐孟洲 中国法学会银行法学研究会副会长、中国人民大学法学院教授
朱大旗 中国法学会银行法学研究会常务理事、中国人民大学法学院教授
刘俊海 中国人民大学商法研究所所长、中国人民大学法学院教授
主 持：董安生 中国法学会证券法学研究会副会长、中国人民大学法学院教授
杨 东 中国法学会证券法学研究会副秘书长、中国人民大学法学院副教授
时 间：5月13日（周三）14:00-17:00
地 点：中国人民大学逸夫会议中心第二会议室
主 办：中国人民大学法学院（金融法研究所、日本法研究所）
承 办：中国人民大学法学院团委
杨东：
各位老师、各位同学，大家下午好！
第三届金融法高峰论坛，金融危机背景下金融法制的完善和展望，中国法学会证券法学研究会访日代表团学术报告会现在正式开始。
这个报告会是由中国法学会证券法研究会和中国人民大学法学院联合主办，中国人民法学院团委承办的高峰论坛。首先请允许我介绍一下今天与会的嘉宾。首先从外校的嘉宾开始介绍。
中国法学会证券法学研究会的会长、中央财经大学法学院院长，郭峰教授，另外郭峰教授是我们人民大学法学院的校友，也是王利明副校长的师弟。
第二位中国法学会证券法学研究会副会长，北京大学法学院教授，甘培忠教授。
第三位中国法学会证券法学研究会副会长，清华大学法学院教授，施天涛教授。
接下来是最高人民法院民二庭，专门负责证券法司法解释的周伦军法官。
校内我们今天请到了中国金融法领域最著名的专家。
首先是中国法学会银行法学研究会副会长、人民大学法学院经济法教研室副主任，经济法研究中心副主任徐孟洲教授；金融法著名教授，人民大学法学院经济法教研室朱大旗教授；中国人民大学商法研究所所长著名的商法教授刘俊海教授；中国人民大学法学院的领导王轶副院长。本来今天下午是王利明副校长要参加我们的高峰论坛，中午王校长打来电话说他还在教育部开会，特别委托王轶副院长代他宣读对本次高峰论坛的开幕式的致词，另外，我们人民大学法学院院长韩大元教授也因为参加别的重要的公务活动，也特别委托王轶副院长代为致辞。
最后是我们中国人民大学法学院教授，也是中国法学会证券法学研究会副会长董安生教授，我本人是中国法学会证券法学研究会副秘书长，经济法教研室的杨东。
现在我宣布今天的高峰论坛正式开始。下面有请王轶副院长致开幕词。
王轶：
今天下午高朋满座，高人云集。在座很多嘉宾有很多我的读书时的老师，还有工作的同事，还有一些多年的朋友，刚才杨东老师介绍了，我算是有权代理，因为已经经过王利明老师的口头授权了。下面我就根据王老师的发言稿，我从头到尾读一遍。
尊敬的各位老师，各位来宾，大家下午好！首先请允许我代表中国人民大学祝贺第三届金融法高峰论坛，金融危机背景下金融法制的完善和展望顺利召开，对各位老师、法官，各位来宾在百忙中参加这次会议表示热烈的欢迎和衷心的感谢！
当前金融危机虽然不能说逐渐加深，但是也算有明显转机的迹象，研究探索金融危机背景下金融法制完善问题应该说是世界性难题，也是我国完善资本市场、金融市场中的重要课题，我们需要观察、分析、研究国外的金融法制的最新动向和发展趋势。
2008年的金融海啸倾覆了众多发达国家的金融巨舰，华尔街五大独立投行更是全军覆没。但日本金融机构表现却令人刮目相看，日本作为世界第二经济大国和金融强国，为什么在全球化资本市场运行中能够很好的避开由美国华尔街爆发，席卷金融的金融海啸，值得我们思考和研究。
2009年3月28日至4月5日，中国证券法学研究会会长，中央财经大学法学院院长郭峰教授率证券法学研究会代表团赴日本进行访问，通过这次访问代表团对日本的金融监管体制和金融商品交易法有了较为全面和深刻的认识，对日本金融业在1997年亚洲金融危机后的改革措施和谨慎经营所积累的经验也进行了研究。
在4月22日《中国证券报》上代表团主要成员发表了完善金融法制体系1万多字的长篇报告，人民网、新华网、中国共产党网等各大主流媒体进行了广泛和全面的报告，引起了广泛关注。证券法学研究会是年轻的研究会，但是已经搞了很多活动，产生了广泛影响，我们期待着证券法学研究会为我们的法制建设不断做出更大贡献。
本次高峰论坛也是中国法学会证券法学研究会访日归来的学术报告会，已经在清华大学，北京大学进行了两场隆重的巡回学术报告会，今天在人民大学是第三次，人民大学非常重视此次报告会。人民大学法学院在各位领导，各位老师和社会各界支持和帮助下这几年也取得了一定成绩。在今年教育部第二次进行全国一级学科评估中名列全国法律院校榜首，并且分数遥遥领先。我们人民大学非常重视法学院发展，作为人大的品牌继续愿意为中国的法制建设做出重大贡献，也希望各位专家、各位老师、各界人士继续支持关心我们人民大学和法学院的发展。最后我预祝本次高峰论坛圆满成功。
谢谢大家！
预祝本次会议取得圆满成功，这是代表我自己。
杨东：
谢谢王利明副校长、韩大元院长、王轶副院长的热情致词，感谢他们对本届高峰论坛的关注和支持，谢谢。
下面有请这次高峰论坛主办方之一，中国法学会证券法学研究会会长，中央财经大学法学院院长郭峰教授致词。
郭峰：
各位老师、各位同学，大家下午好！
首先代表中国法学会证券法学研究会向我们人民大学法学院为这次学术报告会付出的辛勤的劳动，特别是杨东秘书长和韩大元院长。杨教授为这次研讨会付出了前期很多艰苦劳动，而且我们到日本的访问主要是杨东教授安排的，包括日本那边的联系，甚至吃、住、行主要是杨东教授安排的，所以杨东教授很能干。
我们中国法学会证券法学研究会正如刚才王校长的书面致词所说是非常年轻的研究会，年轻到什么程度？年轻到有的同学在没听这场报告会之前还不知道有这个研究会，从成立来看不到半年，去年12月6号才成立的，因此到现在为止不到半年时间。但是应该说正如新兴的证券市场一样，证券市场到现在不到18年时间，90年底算起19年，不到19年时间，也是很年轻，还不够大学毕业的年龄。
虽然我们研究会和证券市场一样，还谈不上太年轻，甚至现在还处于婴儿期。但是我们的理事基本是70年代出生的，我们几位副会长是60年代出生的，甘会长、董会长是50年代出生的，我和施天涛是60年代。杨东是70年代，我们现在没有80年代的。就是充满了朝气，因此我们成立以后不断得到学术界和有关部门的高度重视，也得到我们这些理事还有各个单位的支持，我们搞很多活动。我们有一个，比如一些书面的东西，我们的研究会牵头中国法制报，今年初搞了四大版的对08年全年中国证券市场法制建设回顾，也是我们老代的博士研究生，像董安生老师好多博士研究生都参加的。我们关键很有效力，我们4、5万的东西不到一个星期搞出来，迅速见报。写文章到最后经过讨论到写到最后见报也就一个星期，把一年法制建设盘点全写出来了。证监会看到这个报纸非常重视，他们专门派人到法制日报社，据说买了50份，买的太少，应该买500份，结果买50份，但说明非常重视。
在两会期间，我们研究会和两会代表，我们在北京市仲裁委员会专门开了两会代表和证券法专家座谈证券市场热点问题，当时我们强烈呼吁证监会和国务院两个事情，一个是迅速推动创业板，第二是应该马上开放股指期货交易，包括我们在座专家，包括董老师有很长的文章的谈话，在法制日报和有关媒体得到广泛传播，而且报纸发到两会代表每个房间每个人一份。
因此创业板到后来为什么把进度加快，现在就等着企业上市，规则公布了，应该说和学术机构和两会代表的呼吁有关系的。
我们成立的时候安排研究会一定要组团出去访问，每年都要出国，今年第一次到哪？有的说到欧美，有的说到澳大利亚，最后大家定到日本，因为到日本正好是日本樱花盛开的时候，所以我们选了樱花盛开的时候去了日本，结果不凑巧，这次去的时候按往年经验，日本倒春寒，我们去了以后樱花刚冒出芽来，我们去公园看，樱花还没开刚冒芽，第二天搞学术活动没时间看了，一个星期搞学术活动，早上坐地铁，下午、上午不断转场，开座谈会、参观非常紧张。
到最后我们走的时候樱花全开了，但是没有时间开了。但是万幸的是那时候猪流感没爆发，再晚一点猪流感爆发我们回来可能还要被隔离。这次我们的报告这么引起来的，在日本大家有很多观感，了解到第二大经济体对金融危机还有对金融监管，还有对金融立法实际上已经有很多经验和教训，特别是经验方面值得借鉴，各位专家会围绕这些给大家做一个学术方面的交流，也希望对大家有所启发，当然能够提问、互动，进行交流。
我们以后学术会还会有很多活动，包括下个月6月份在上海召开年会，跟上海证券交易所，上海高院，政法大学三家承办，我们证券法研究会和最高法院主办，欢迎大家去，找我们这些老师，也可以旁听。我简单给大家做一个开头的汇报。
最后我要说，回到母校非常高兴，实际我走了不到4年，05年走的，今年刚毕业。按本科学制4年，在人大长期跟在座的老师，像徐老师、朱老师、董老师我们长期共事，如果把研究生算上是20多年，最后是恋恋不舍的离开人大，到外面去谋一碗饭吃。我要说人大这块土地是产生新思想，新观念的土地，不要看校园面积不大，但很多法律思想影响中国影响世界的都是这个地方提出来的。比如董老师民法调整商品经济关系就是在这片土地上提出来的，王校长的一些观点也是在这个地方提出来的。证券法，我们能够参与中国证券立法活动，推动证券市场建设，是我在这个地方想出来的这些事情。
86年我跟当时的一位教授我们合写一篇文章，要让国家赶快制订证券法，当时发表内部刊物上，是1986年，在座的好多没有出生，当时提出来了。法学硕士3年我把主要精力放在公司法、票据法和证券法的研究上，因此人大3年课是我第一个开的。公司法、证券法、票据法是我第一个在人民大学法学院开出来的，在全国应该是比较领先的，特别是票据法是第一个，是全国第一个开的，公司法是首批开，证券法是第一个开的，应该说人民大学法学院提供一个比较好的学术思想的土壤。
其它的话不应该多说，刚才王院长提的说人大法学院排名第一，因为报纸上到处都是，我们全知道，王校长在这不会说这个话，因为有北大清华的最高法院的在这，要尽量减少负外部性，这个话是谁写稿子添进去的，不代表我们谦虚的王校长，我可以代表王校长，我跟他同门师弟好多年。
下面报告开始。
杨东：
谢谢郭老师。我们今天的高峰论坛，郭会长的主题演讲已经开始，已经给我们展示了一幅中国证券市场和中国证券法制的发展的概括的历史画卷，郭老师可以说是中国证券法制的开拓者之一，也是我们人大法学院培养出的最优秀的校友代表之一，现在是中央财经大学法学院的院长，特别是郭老师历经磨难申请组建了中国法学会证券法学研究会，应该是开拓性的贡献。希望郭老师经常回母校，同学们以后在好多方面可以和郭老师进行交流。
实际上，高峰论坛已经开始了。今天我们的议题有很多，今天请到了很多大牌教授，我们不浪费时间了，直接进入主题。首先有请董安生教授演讲。
董安生：
这个题目我不是很清楚的，刚刚看到。我们从日本回来已经开了3次以上的报告会，每次讲的题我都变一下，头一次讲的总括性的对日本市场的概括，在北大讲关于创业板，资本创业板以及对中国制度的启示。这次就讲主板市场的问题，在日本主板证券市场考察的启示。
应该说日本的证券市场对中国证券市场曾经发生非常重大影响，其实在中国的上交所成立的时候，所有的上交所人员都是从日本学回来的，并且最早的证券公司，包括现在已经被吞并的万国，他们这些人员，专业技术人员都是来自日本的，和日本有非常多可以对接的东西。
近几年来，鉴于世界各国资本市场发展变化，鉴于传统的日本市场非国际化趋势，可以说以东京证交所为代表的日本主板市场也发生了非常大的变化，可以说这个变化有很多因素，其中包括新的日本《金融商品交易法》的影响。
在《金融商品交易法》的影响下，日本市场，日本的金融界鼎立重组其主板市场，创业板市场，柜台交易三板市场，金融衍生品市场，初步完善了市场格局，确实发生比较大的变化。我们在过去介绍中可能求新的地方多一些，实际对于主板这个问题没有给予应该有关的重视，所以我主要介绍主板。
我讲三个主题。
一、关于日本主板市场的国际化发展。
日本证券市场的主板我们现在说起来有很多不同说法，其实是以东京证券交易所为主的，当然也包括大阪，大阪也是主板，但是东交所在主板中占的位置非常重要，可以说2008年日本市场的95%以上交易量都是由东交所完成的，没有其它的事情，大阪、三板市场没有它们什么事，它们只占很小份额，因此东交所在日本作用非常大。过去很多年可以说在证券界很多人批评日本市场，批评的基本点是包括这么几项。
第一、日本法律上要求，凡是日本上市企业必须适用日本会计准则，这个说法其实暗含着另一面，不仅仅适用日本会计准则，而且必须经过日本会计师审计，两个联在一起的。我们看到中国也有这种想法，可能有人想，能够扶持本国经济扶持本国行业，其实不是这么回事。
再比如说，在信息披露文字上还是坚持使用日文，不允许用其它国家的文字做持续信息披露。在投资群体上，日本市场封闭性非常大，根本不认境外公司的股票，实际影响很大。中国其实第一批H股中有一个华北制药，在石家庄的，是日本上市的，上很多年以后最后被迫摘牌，一点都不开玩笑，没有其它原因，就是因为证券市场的情况。
可以说日本市场过去被认为是一个封闭的民族性极强的地方性市场，可能在座同学有一些对证券界情况不是很了解，影响很大。比如说在当今世界上跨国性证券发行中，最典型的是公开发行加私募配售，私募配售一般选香港、新加坡、欧洲、美国四个地方，为什么不加日本？日本资金非常多，最大的地方。为什么？日本要日本会计准则审计，必须增加这块，日本需要日文披露，这样使很多大规模的私募不去日本，是这样的情况，不是其它情况，就是因为是封闭的地方市场根本不去。新加坡怎么比得上日本，肯定比不上，但是新加坡是英国法的地盘，使用英语，适用国际会计准则，还是有很多优势的。
近几年来，日本对它的市场进行大刀阔斧的改革，使日本市场发生了根本性变化，是确实的。首先在交易制度上，东京证交所全面改造原有的交易系统，建立了适合散户交易的投资者指定驱动交易系统，适合于机构投资人的证券商报价驱动系统和场外的协议转让交易系统，是三种制度并存。世界上多数国家证交所都是采取这样的方式，没有说单一的集中评价，没有这样的，只有中国是这种情况，任何一个国家不可能出现这个情况。这很过分。
日本市场所采取的制度的合理性是非常值得我们深思和借鉴的。我们中国目前迄今为止采取单一的集中竞价交易，尽管在证券法中规定要发展多种交易制度，从国9条开始就开始变化了，法律上也说可以搞，但还是不行，现在大宗交易系统还是用集中竞价交易的平均成交价成交，自己没有系统，现在控制股权转让也不行，不允许，实践中我们是另外一回事。
简单的说，没有证券商报价制度就不可能有大宗交易，完整的大宗交易系统，就不可能有创业板，不可能有三板，不能都用投资者指定驱动，不可能的。不发展新的交易制度就没戏，这是肯定的。我觉得中国太需要创新了。
如果没有证券协议转让制度，上市公司并购怎么解决？怎么进行？股权转让怎么进行，实际只留一条强制所有的收购企业通过邀约收购方式进行，一定是这个，这个事我们很多人写文章采取这个错误观点，任何国家没有这样的制度，没有任何一个国家采取这样的制度，除了我们中国。并不是说我们的制度没有问题，我们的问题非常多，这是一个，交易制度上创造三种交易制度，适合于交易的需求，这是第一。
第二、在发行上市政策上，日本证券采取了鼓励境外上市公司到日本上市，允许上市公司在信息披露上选择日本会计准则或者国际会计准则或者美国会计准则，美国也不一样，但是和国际会计准则非常接近。并且接受国际四大或者其它的国际性会计事务所的国际审计。这口开的很重要，允许在持续信息披露中使用英文等等。这是列不完的，这些做法力度相当大。
反思我国也同样存在这样的问题。比如我们上交所一直说要搞国际金融中心，要引进境外上市公司到中国来上市，当然所有的都是以外汇管制为基础的，外汇管理条件下唯一的实现设想的可能是CDI，这是可能的，应该没什么问题，在技术上可以说是世界各国已经广泛采用的一种比较安全的一个问题。在发行传播过程中，向世界各国发行的时候，可能中国银行的网络不够广，这是最主要的，可能在很多国家没有网点，不行委托汇丰银行甚至花旗银行，都可能。
再比如说，我们中国目前还是采取双重审计，坚持做中国会计审计，因为现在没有一个外国公司直接来，外国公司直接来到中国能不能不做中国会计审计，未来是值得探讨的一个问题。我们现在还没有碰到这样的问题。
我们中国在外资股的过程中曾经有政策说，我说是B股，一定限于中国的证券公司，也给人找很大麻烦，中国证券公司实际在国外没有网络的，不适合这样的责任和职责，但是觉得好听，必须由中国证券公司担当，实际日本这些都是前车之鉴。也就是说，一个政策不能从表面判断对中国有没有利，其实你觉得有利，可能是不利的，这非常重要，与我国未来国际化，潜在的国际化政策是相抵触相冲突的。
第三、在投资者群体培养上日本也很有特色。他们配合创业板建设，采取并实行了迅速建立所谓机构投资人制度，境外投资人制度，特定投资人制度，不是一个名称，要通过登记，不管什么人进入市场要登记，如果符合一定条件归入特定投资人，如果不符合条件作为一般投资人，不太一样，这个还是非常重要的，因为在没有创业板的时候可能谁也想不到这点，随着市场发展越来越觉得这些制度比较重要。应该说在基本制度建立的基础上日本人花了非常大的人力、物力，根本改变了以前闭关锁国的政策，动用极大的人力、物力建立了国际性网络系统与经纪人制度，吸引和鼓励境外投资人到日本进行跨国证券交易，派出去的人很多，下的力气很大，实际非常有成果。
目前东交所的证券交易中有60%的交易是来自境外投资人的，实际等于再造一个东交所，基本上一下子扩展一倍以上，非常厉害。我们在日本的时候开会，提出对金融市场要做登记的，要中国人听是好消息，日本人很反感，为什么？他们的意思我们费很大劲才把人家拉进来，让他进入我们市场，现在想限制人家，他肯定不愿意做这个事情。日本在投资者培养上我觉得是成果非常大的。我们中国虽然有呼声，但实际没有人感觉有必要性，而且监管部门没有重视这种呼吁。
日本东交所改革还有很多，包括借鉴纳斯达克经验，在同一交易市场分不同上市板，第一事业部，第二事业部，其实纳斯达克有成熟板、高级板、低级板，而且创造了不同板之间的平滑转板、下市这样的复杂的规则。
在交易所竞争中要想从纳斯达克转板到纽交所比较难，因为损害纳斯达克的利益，我辛苦培养你，你好了以后要转到另一个主板去，这对纳斯达克伤害比较大。但是纳斯达克经验在于我在自己的市场内部我分三个板或者两个板，这个转板没有任何政策限制的。这确实符合利益关系。
应该说日本市场的发展和成绩相当惊人，与前若干年已经有了根本改观。截止2008年底，日本东交所市值在全世界已经达到第三，但是交易量占到全球第二，换句话说交易量换手率比较高，比伦敦要领先。
主板市场确实非常重要，尽管目前眼花缭乱的社会变化中有不同说法，但实际主板是不同的。一国的主板市场构成该国资本市场的核心，代表了该国资本市场的基本水平，而金融衍生品市场，创业板市场主要是为了配合或者补充主板建设的，我这个说法可能有一些创业板人不爱听，真是这样的情况。要从交易量经济影响看当然是主板最重要，根本不可能比的。应该说日本市场的发展显然会对日本的实体经济产生积极推动作用。这个意义将在未来全球化发展中展露出来，作用会逐步显露。这是第一个问题。
二、关于交易制度应当适应交易需求的问题。
在法学研究中，我们始终坚持法律制度必须适应于实践需求，这个立场非常正确，但是在证券法领域和金融法领域中其实恰恰相反。中国企业实际始终服从政策与制度的限制，一方面法律和政策开的口很小，企业动辄就导致违法，另一方面舆论我们又强调政府法律要支持实体经济，反差非常大。
在本次日本调研中我们遇到很多受启发的情况，比如我们在日本的金融期货交易所考察的时候讲到保证金，我们问的很细，很具体，他们保证金只占万分之三，0.03%，我们很惊讶，怎么能这么少，我们中国期货交易条例规定8%，领导人觉得不安全，要提到10%，反差太大，他们回答很令我们惊讶，他们说我们不需要这么多，可能你的产品是高风险需要，我们要这么多钱干什么，他说需要是第一位的，实践中不需要交这么多，交易所收这么多钱有什么用。把实践需求放在首位。
他们提出来有一些金融衍生品在柜台交易市场进行，我们也很差异，觉得不太可能，金融衍生品风险高而且有杠杆性，一般放在集中交易所进行，他们提出也令我们惊讶，他们说是适合交易需求。因为在柜台交易市场交易很活跃，因为是非标准的，不是标准产品，是可以变动，可以变通的。但是要变成金融交易所的标准交易产品的话交易量没了，反而没人交易了，放回去挺好，所以他们认为应该放在三板市场交易。一方面是理论，另一方面是需求，我们是从理论出发，而他是从需求出发，和我们有非常大的不一样。
对于我们中国的制度问题非常大，我们对于需求基本上政府是漠视的，比如我们票据法上历来认为票据不具备融资作用，是一种支付替代手段，我们的票据法基本消灭了票据融资的功能，有因为票据公司被抓的，刑事犯罪了。
我们今年以来，中央政府在压力下已经推出了对国有，大型国企的终期票据制度，这就是纯粹融资，说你们要买股票，说没钱，没钱给你贷款，贷款不行，银行不同意贷款，你们可以发终期票据，我觉得违反票据法的，票据法没有规定这样的东西，这是一种服从需求，也许对于企业的一般需求政府不关心，但是对于大型国企的需求就关心了，需要这个事情就得做。缺的是什么？缺的是制度化，如果我们的制度稳定下来持续下去是好事，但是不能够仅仅一部分人，我们的社会已经进入21世纪了，已经走了很多年了，怎么还能对国企这种制度，对其它企业是另外一种制度，这是不可以的，需求确实比较重要。
再一个目前上市公司并购中，其实股权转让，协议转让不是不允许，证券法说了可以协议转让，限制在非常窄的范围内，不实际转让控制权的可以协议转让，对于财务困难公司可以协议转让，非股改企业可以协议转让，经证监会批准的其它的可以协议转让，实际上使这种协议转让放在很窄的范围内，怎么办？在运作领域中已经形成了股权收购加定向增发加吸收合并。先买部分股权，不超过30%，我是买方，把资产卖给上市公司，上市公司说我给你定一个发行价，把资产变成股权，和协议转让有什么区别。
协议合同也是这样，把我的公司资产和你的公司资产平衡，制订换股利，变成股权，和协议转让几乎没有区别。实际说明我们缺什么？缺的就是协议转让制度，为什么会出现这些情况？为什么会拐弯抹角干这些事情？把其它制度作为运作手段，简单说制度不允许协议转让，就这么个事情。
我们很多学者对此视而不见，还是研究上市公司邀约收购制度。我想很客气的告诉这些学者，是错误的。因为收购在任何国家都不是主流，协议收购是上市公司股权转让最主要的方式，邀约收购只是一个补充的辅助的制度，一定这样。我们中国证券市场20年了，没有一起上市公司收购是通过邀约收购完成的，我们制度一再放宽，从熟高原则取消掉，现在是允许部分收购，但是仍然没有任何一个公司通过邀约收购制度完整收购上市公司，说明这个制度是不行的，肯定是这么个情况。我们有的同学甚至研究反收购制度，我觉得你们脑子进水了，得好好考虑，这些真的没什么意义，我们目前连收购都是岌岌可危。
总之，我认为应该研究和呼吁上市公司收购中不可避免的协议转让制度，这是肯定的，没这个说其它的有什么用。中国的市场经济法制建设刚刚开始，在许可性法律制度方面我们要走的路还很长。我认为日本证券交易机构采取的制度变化适应于投资者需求，制度变化服从投资者需求的基本政策是非常正确的，是值得我国借鉴的，我认为法学家的责任正在于通过研究和呼吁使法律制度更加合理，更加有效率，而不全是列法，使社会受制于不合理的制度。如果老说没问题，前进不了。
三、关于其它集中性金融交易市场问题。
我简单谈一下，应该说这个法在韩国法中达到了顶点，吸收了各国法律的经验，该法的核心，日本金融商品交易法究竟说了什么东西？简单说核心是创造了金融投资品概念，就是说不管是银行产品，保险公司产品，信托公司产品，还是证券产品，还是期货产品，只要有投资性，都叫金融投资品，并且要受到类似证券一类的监管。
在此基础上日本使其金融中心升格，用证券监管类似方法监管金融投资品，任何金融投资品都有发行注册问题，都有发行信息披露问题，都有交易市场结算问题，都有持续性信息披露问题，这就是证券监管的方法。在这个基础上形成了，金融城变成下下机构颇多的一个大一统的金融监管机关，这个做法如果我们不考虑国家机关角度，不考虑行政法下的作用，从金融角度，从市场经济角度至少有这样作用，作用是非常值得我们研究的。
首先这种做法实践对各种金融投资品的全方位统一监管，不管是何种产品，只要落入了金融投资品这个概念，凡是属于这类的要受到类似于证券的监管。不论在哪个市场，包括集中交易市场，柜台交易市场，银行间市场，保险间市场，现货市场，期货市场，不管什么市场，只要是金融投资品的，要受到类似证券交易所的监管，起码是这个作用。
应该说实践中有实践约束，由于不同交易产品和交易规则限制，只能受到严格监管的集中交易所进行，有效避免美国金融风暴的弊病。美国金融风暴出现问题的点是在银行间，银行间卖的有毒资产高风险债券，没有放到证交所来做。再次，避免了金融投资品中可能发生的欺诈和虚假陈述。所以说美国本次金融风暴中暴露出最大的问题是投资银行在场外交易市场，以其复杂结构性产品欺诈客户的问题，有很多媒体说了，这个公司看不懂，有媒体说了销售人员说这是保底产品，销售人员说了是什么产品，信用非常高，但实际上是欺诈，问题很大。
如果按照证券类监管就没有问题了，在金融投资品市场受到全方位统一监管条件下，在债券性投资品普遍被要求有评级机构评级的情况下，特别是评级机构可以将复杂定价公式简化的情况下，实际在证券市场有办法治理，比如要做信息披露，书面的，未来认定构不构成虚假陈述，构不构成欺诈的证据，比如有评级机构进来，这个定价再复杂也绕不过评级机构，评级机构全是专业人员，评级机构本来可以把复杂的东西简单化，告诉你是三个A级还是两A级的，并且可以进一步说，除了信用评级外有高风险，作为另一个标准等等，这可以有效保护市场，有效保护投资者，可以说在这些制度面前投行的小把戏很难得逞。
最后，实际上为采取证券市场核审制的国家提供了强有力的监管工具，在不同国家中证券监管体制不一样，实行核审制国家中由于任何金融投资品进入任何市场必然要受到核审制规则限制，实际阻塞了任何高风险金融投资品进入该国市场的可能，如果有一个注册制度，哪怕不是中国的实时审批，可能很多产品吓跑了。
我国整体管制规则过多，由于缺少类似《金融商品交易法》这样的体制，实践中疏于管制问题很多。比如银行间市场，保险公司的柜台交易市场，信托公司的市场，这些其实基本上不受监管，不是完全不受，有一些，比如信托公司要报银监会，银行产品可能是批量性的，每月报银监会。
再比如说凡是在我国杠杆率高于15%的交易场所，远期合约市场，商品交易所，这些实际完全不受监管。我们前一阵出的天津的事件和北京商品交易所的事件很典型，有一个很有效的一个规避的地方，说期货交易是保证金比例在15%以下，我是20%，所以不属于期货交易，这是期货界的认识，证监会认同，说不属于我们管，商业部不管，必定有一定杠杆性，所以这些东西导致最后后果是没有人管。
再比如我们目前很多投资机构，投资咨询机构他们所提供的理财性产品，其实这些都是投资工具，也是难于监管的，不是不能监管，一定很难。简单说我们目前有比较多漏洞，如果未来我们发生美国情况，假定可能性不大。我们投行有非常厉害的，也许能设计出来非常复杂具有蛊惑性具有欺骗性的产品，一定也会出问题。
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文章出处：中国民商法律网