（二）投资者适当性原则在欧盟市场的发展
投资者适当性原则在欧盟市场的发展，主要体现在欧盟《金融工具市场指令》（Markets in Financial Instruments Directive,简称MiFID）中，主要反映在MiFID 1[i]第19条和MiFID 2[ii]第35-38条。MiFID对投资者适当性原则的引入无疑极大的改变了欧盟零售客户保护机制，为零售客户投资决定的做出提供了“家长式”的保护策略。此外，欧盟委员会从美国引入投资者适当性原则反映了欧盟委员会强化投资公司的积极义务、降低信息披露重要性的观念。MiFID背后的理论在于：MiFID下，投资公司能够在整个欧盟区自由地销售产品或者提供服务而无需再遵守成员国内部的一些限制；终端投资人和资产管理人可以投资在欧盟区任何成员国发行的证券，也因此欧盟新的投资者保护机制将比过去更为重要。[iii]欧盟的适当性制度依照投资者对投资公司的依赖程度的不同，对投资公司分别适用适当性（Suitability）评估规则和适合性(Appropriateness)评估规则。[iv]当然，投资者适当性原则机制仍然以《欧盟金融工具市场指令》的投资者分类为基础。[v]该指令规定，在明确投资者自身选择和自身能力在适当性原则上的重要性后，投资公司仅仅执行交易指令的行为不适用投资者适当性原则，因此，该指令赋予了投资者在适当性原则适用上的选择权。[vi]尽管适当性评估规则和适合性评估规则都是为了实现保护投资者利益的目的，但这是两种不同的评估规则，有必要对其适用进行明晰。
1.适当性评估规则
欧盟的投资者适当性评估规则主要规定于MiFID 1的第19条第四款[vii]和MiFID 2的第35条[viii]和37条[ix]。
基于MiFID的规定，投资公司在向客户提供投资建议或者全权资产管理服务时，应获得必要的信息，了解客户或潜在客户对特定类型的产品或者服务的投资知识和经验，也要了解其财务状况和投资目标，以使投资公司能向其建议适合的投资服务和金融工具。并且，投资公司在每次为客户提供投资顾问或者建议金融交易之前都必须要做适当性评估。[x]
适当性评估规则对零售客户和专业客户（包括合格对手方）都适用，但是MiFID 2减轻了投资公司对专业客户的适当性义务。投资公司在向专业客户提供服务时，有权假设专业客户具备必要的经验和知识水平，投资公司还有权假设专业客户在财务上能够承担与投资目标一致的任何相关投资风险。
MiFID并没有要求投资公司制作包含概述适当性评估的信件，但是要求投资公司必须保留适当性评估的记录，以证明投资公司是基于客户的利益推荐特定证券或者金融产品。[xi]
2.适合性评估规则
适合性评估规则是欧盟在发展美国投资者适当性原则的基础上形成的革新式的规则，该规则适用于投资公司所提供的MiFID规定的非投资顾问和非资产管理服务。这些非投资顾问服务或者非资产管理服务一般是指那些限制性的非特定化的服务，这些服务包括与某种特定产品有关的一般性推荐（如广告），这种推荐并不是根据对投资者的特定环境进行评估所作出的。此外，还包括一般性的接受和传递指令、执行指令以及基于自己账户的包销、私募和交易。
在适合性评估规则下，投资公司有义务要求客户或者潜在客户提供其关于公司推介的或者其自身要求的特定类型产品或服务的投资知识和经验相关的信息，以便于投资公司评估所考虑的投资服务或者产品是否适合该客户。[xii]适合性评估规则并不要求客户提供财务状况和投资目标。另一方面投资公司也只需要向投资者提供以下信息——投资公司及其服务的介绍、可获得的金融工具、执行场所介绍和成本及有关收费，以便于客户有合理的能力去了解投资公司所推荐的投资服务以及金融工具具体的性质和风险，然后在知情的基础上做出投资决定。投资公司通过向投资者提供风险揭示书的方式确保投资者获取有关该项产品特定风险的适合信息，但投资公司必须确保风险揭示书[xiii]的清晰、公平和没有误导。[xiv]
适合性评估规则同样适用于专业客户，投资公司有权力假设专业客户具备理解相关风险所必需的经验和知识。
3.适当性评估规则与适合性评估规则的比较
适当性评估规则和适合性评估规则都是投资者适当性原则在欧盟资本市场的体现，二者的目的都在于保护投资者利益，并且二者都是基于欧盟客户分类基础上建立的概念，二者都授权投资公司可以假设专业客户具备投资的知识和经验并且可以承担适度的风险，但是对零售客户不能做这样的假定。在符合下列特定条件时，如果投资公司提供的投资服务仅是客户指令的执行和接受及传送，该类服务同时豁免适用适当性评估和适合性评估：首先，所提供或者被要求提供的服务针对在受监管市场或者第三国同等市场交易的股票、货币市场工具、债券或者其他形式的证券化债务（不包括含衍生品的债券或证券化债务）、可转让证券集合投资计划及其他非复杂金融工具；其次，这种服务是应客户或者潜在客户要求而提供的；再次，投资公司清楚地通知客户或者潜在客户，提供该项服务时投资公司无须评估提供或者推介的工具或服务是否适合客户或者潜在客户，因此客户或者潜在客户不享受相关的业务行为规则提供的相应保护；最后，投资公司遵守了有关利益冲突的规定。投资公司提供的仅执行指令的服务豁免适用投资者适当性原则，有助于帮助投资者在风险和收益的平衡关系中做出独立选择。
二者也存在一定的区别：
其一，二者适用对象不同。MiFID明确区分了二者的适用对象，适当性评估规则适用于投资顾问服务或者投资组合管理，适合性评估规则适用于非投资顾问服务或者非投资组合管理服务。
其二，二者要求投资公司获取的客户信息不同。适当性评估规则要求投资公司获取与客户有关特定类型产品或者服务的投资知识和经验、客户的财务状况和投资目标，适合性评估规则不要求获取客户的财务状况和投资目标。
其三，二者是否对客户实施交易限制不同。适当性评估规则下，客户如果不提供“必要信息”导致投资公司不能进行适当性判断，即便投资公司向客户提供风险揭示书，投资公司也不得向客户提供投资顾问服务或者投资组合管理服务。在适合性评估规则下，如果客户不提供“必要信息”导致投资公司不能进行适合性评估判断的，投资公司在向客户提供了风险揭示书的前提下，投资公司可以向客户提供服务。同样的交易限制也适用于投资公司根据提供的信息经评估判断认为该产品或者服务对客户不适当或者不适合的情形。易言之，投资公司绝对不能为客户提供不适当的产品，但投资公司在提供风险揭示书的情况下，可以为客户提供不适合的产品。
（三）投资者适当性原则在日本资本市场的发展
投资者适当性原则在日本资本市场的引入，一般认为是证券监管机构基于证券监管的需要而实施的，如最早可隐约体现投资者适当性原则的是日本大藏省证券局《关于全面推进投资者本位的营业方针》（1974年）。[xv]随后，日本于1992年修订了《证券交易法》（《为确保证券交易等公正部分修改< 证券交易法>的法律》）专门新增加了关于投资者适当性原则的规定：金融机构不得劝诱投资者购买与其知识、经验、财产状况并不适当的证券，以对投资者提供应有保护。[xvi]
日本在二十世纪九十年代泡沫经济带来巨大不利影响的情况下，为了维持其在21世纪的经济活力，自1996年开始金融“大爆炸”改革， 2000年公布了《金融商品销售法》（《金融商品贩卖法》），该法第一次对投资者适当性原则进行了全面的规范，主要体现在该法的第7-9条。[xvii]第7条是为了确保劝诱的适当性规范，规定金融机构业者于劝诱其金融商品业务时，必须尽力确保其劝诱的适当性。第8条是对制定劝诱方针的规定，金融机构业者于劝诱其金融商品业务前，必须就其劝诱制定准则；所制定的劝诱方针必须依据劝诱客户的知识、经验与财务状况进行考量，同时应考量劝诱方法和时间等。该法规定了业者事先对客户的知识、经验、投资目的、财产状况等进行尽职调查的义务，业者是在“了解客户”的前提下从事的劝诱行为。《日本金融商品销售法》（《金融商品贩卖法》）认为投资者适当性原则的具体内容，除了应顾及劝诱对象的知识、经验及参照财产状况等事项外，还包括了劝诱方法和劝诱时间等。对于劝诱方法，规定不得以胁迫利诱或疲劳轰炸等不适当的方式劝诱，而且劝诱的时间不得妨碍一般人的日常生活作息时间。可见，日本立法对于投资者适当性原则的规定较一般对投资者适当性原则的理解为宽。[xviii]
日本在2006年对其《证券交易法》进行了修改，并更名为《金融商品交易法》，该法第40条第一款对投资者适当性原则进行了明确，规定对适当性原则的判断增加了“以缔结金融商品交易契约为目的”的考量因素。因此，在判断是否符合投资者适当性原则时，除了考量客户的知识、经验和财产状况外，还要考量缔结契约之目的，从而进行综合判断。
[i] 《欧洲议会与欧盟理事会关于金融公司市场的第2004/39/EC号指令》（Directive 2004/39/EC of The European Parliament and of the Council）。
[ii] 《欧盟委员会第2006/73/EC号指令》（Commission Directive 2006/73/EC）
[iii] Alessandra Chirico, Suitability and Appropriateness under MIFID:‘Faithful watchdogs’ or ‘terrible twins’?, http://www.ceps.eu, 2010年10月9日访问。
[iv] 中国证监会组织编译的《欧盟金融工具市场指令》（中国证券监督管理委员会：《欧盟金融工具市场指令》，法律出版社，2001年版）中将“suitability”翻译成“适合性”，将“Appropriateness”翻译成“适当性”，但鉴于学界和实务界在借鉴美国的“suitability doctrine”翻译成了“适当性原则”或者“适当性制度”，故本文将“suitability”和“Appropriateness”分别称为“适当性”和“适合性”。
[v] MiFID把客户分为合格对手方、专业客户和零售客户，要求投资公司建立清晰的程序区别其客户所属的类型，并评估其对各种投资产品的适格性。中国证券监督管理委员会：《欧盟金融工具市场指令》，法律出版社，2010年版，译者说明第2页。
[vi] Niamh Moloney, EC Securities Regulation, Oxford University Press, 2008, Second Edition, at615.
[vii] Directive 2004/39/EC of The European Parliament and of the Council Article 19（4）：
When providing investment advice or portfolio management the investment firm shall obtain the necessary information regarding the client's or potential client's knowledge and experience in the investment field relevant to the specific type of product or service, his financial situation and his investment objectives so as to enable the firm to recommend to the client or potential client the investment services and financial instruments that are suitable for him.
[viii] Commission Directive 2006/73/EC Article 35 Assessment of suitability
1. Member States shall ensure that investment firms obtain from clients or potential clients such information as is necessary for the firm to understand the essential facts about the client and to have a reasonable basis for believing, giving due consideration to the nature and extent of the service provided, that the specific transaction to be recommended, or entered into in the course of providing a portfolio management service, satisfies the following
criteria:(a) it meets the investment objectives of the client in question;(b) it is such that the client is able financially to bear any related investment risks consistent with his investment objectives;(c) it is such that the client has the necessary experience and knowledge in order to understand the risks involved in the transaction or in the management of his portfolio.
2. Where an investment firm provides an investment service to a professional client it shall be entitled to assume that, in relation to the products, transactions and services for which it is so classified, the client has the necessary level of experience and knowledge for the purposes of paragraph 1(c).Where that investment service consists in the provision of investment advice to a professional client covered by Section 1 of Annex II to Directive 2004/39/EC, the investment firm shall been titled to assume for the purposes of paragraph 1(b) that the client is able financially to bear any related investment risks consistent with the investment objectives of that client.
3. The information regarding the financial situation of the client or potential client shall include, where relevant, information on the source and extent of his regular income, his assets, including liquid assets, investments and real property, and his regular financial commitments.
4. The information regarding the investment objectives of the client or potential client shall include, where relevant, information on the length of time for which the client wishes to hold the investment, his preferences regarding risk taking, his risk profile, and the purposes of the investment.
5. Where, when providing the investment service of investment advice or portfolio management, an investment firm does not obtain the information required under Article 19(4) of Directive 2004/39/EC, the firm shall not recommend investment services or financial instruments to the client or potential client.
[ix] Commission Directive 2006/73/EC Article 37 Provisions common to the assessment of suitability or appropriateness
1. Member States shall ensure that the information regarding a client's or potential client's knowledge and experience in the investment field includes the following, to the extent appropriate to the nature of the client, the nature and extent of the service to be provided and the type of product or transaction envisaged, including their complexity and the risks involved:(a) the types of service, transaction and financial instrument with which the client is familiar;(b) the nature, volume, and frequency of the client's transactions in financial instruments and the period over which they have been carried out;(c) the level of education, and profession or relevant former profession of the client or potential client.
2. An investment firm shall not encourage a client or potential client not to provide information required for the purposes of Article 19(4) and (5) of Directive 2004/39/EC.
3. An investment firm shall be entitled to rely on the information provided by its clients or potential clients unless it is aware or ought to be aware that the information is manifestly out of date, inaccurate or incomplete.
[x] 参见中国证券监督管理委员会：《欧盟金融工具市场指令》，法律出版社，2010年版，第61页。
[xi] Niamh Moloney, EC Securities Regulation, Oxford University Press, 2008, Second Edition, at616.
[xii] 参见中国证券监督管理委员会：《欧盟金融工具市场指令》，法律出版社，2010年版，第61页。
[xiii] 风险揭示书有三类：产品或者服务不适合揭示书；不能提供足够信息的揭示书；有关非复杂金融工具的揭示书。
[xiv] Alessandra Chirico, Suitability and Appropriateness under MIFID:‘Faithful watchdogs’ or ‘terrible twins’?, http://www.ceps.eu, 2010年10月9日访问。
[xv] 参见[日]河本一郎，大武泰南：《证券交易法概论》，侯水平译，法律出版社2001年版，第123页。
[xvi] 参见 [日]河本一郎，大武泰南：《证券交易法概论》，侯水平译，法律出版社2001年版，第123页。
[xvii] 黄铭杰主持：《日本金融商品交易法之研究期末报告》，财团法人万国法律基金会，2007年，第219页。
[xviii] 参见杜怡静：“论对金融业者于行销行为之法律规范——以日本金融商品贩卖法中关于‘说明义务’及 ‘适合性原则’为参考素材”，载《台北大学法学论丛》，第57期，2005年12月，第294页。
文章出处：《证券法苑》第三卷